0800集团从股市与世界各国经济的关系看中国股市现状总结：郑鹏，专注新兴市场研究14年的高级分析师，曾任摩根士丹利新兴市场股票基金，涵盖全球宏观经济和股票推荐。此前，他是纽约和伦敦摩根大通的新兴市场策略师，负责拉丁美洲和东欧的固定收益和外汇市场。

【特邀发言人】

【会议纪要】

0800集团股市与经济有很大关系，但每个国家都不一样，中国也有一些独特的联系点。在这个阶段，中国股市与宏观经济之间存在脱节，但这种脱节是有道理的。

一、美国股市和基本面

1、美国股市和GDP概览

0800集团美国股市在过去几年表现非常好。2013年增长率达到32%，居世界前列。但美国宏观经济到2007年仍未恢复，股市表现与宏观经济表现存在差异。

从图1可以看出，美国股市的年度走势与名义GDP的波动有一定的相关性，总体上股市走势领先GDP一年。如果股市下跌，GDP也会下跌，两者的波动相似。

图 1：美国股市年度趋势与名义 GDP

0800集团图 2 完全不同。1990年至今，股市翻了5-6倍，经济翻了2-3倍，股市增加值是名义GDP的2倍左右，明显好于经济生长。

图 2：美国股票指数绝对水平与名义 GDP

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2、为什么美国股市表现不同于宏观经济表现

在微观层面，有一些技术原因可以用来解释过去 30 年美国股市的大趋势是牛市：①美国银行的利率在 1980 年是 10% 左右，但现在为0，股市红利约为2%，远高于银行。兴趣。②财务融资成本大幅下降，公司短期借款利率由12%-13%降至3%-4%。③ 美国的利得税大幅下降。从1990年到现在，它已经下降了5-10%。一方面是由于公司的经济结构，另一方面是由于公司的避税方式，比如在海外设立分公司、在海外设置利润点等。

此外，美股跑赢宏观经济表现也有积极的原因：①美股现有美国公司在全球同行业中名列前茅，如苹果、微软。②标准普尔500指数40%的收入来自美国以外。⑤ 公司管理的主要任务是为股东利益服务（使股价利益最大化）。

美国股市表现优于宏观经济表现的负面原因：GDP增长的好处不成比例地分配给资本所有者，减少了分配给劳动力的红利。目前，美国劳动力工资占GDP的比重约为43%，是二战以来的最低水平。GDP 的一部分从劳动力转移给资本所有者。这也是美国公司利润率一直居高不下的主要原因之一。

二、其他国家和地区的股市和GDP

1、德国股市表现优于宏观经济

主要原因是：①德国企业更偏向出口；②受益于欧洲一体化改革。

图 3：德国股市指数和名义 GDP

2、韩国股市表现逊于宏观经济

相对于宏观经济表现，韩国股市一直表现不佳。韩国有很多以出口为导向的公司，三星在该指数中的权重很大。韩国20%的股票指数由三星提供。尽管三星取得了巨大的成功，但韩国股市的增长仍低于 GDP。

图 4：韩国股市指数和名义 GDP

3、中国台湾股市表现逊于宏观经济

1990年，台湾股市出现大泡沫。2000年以来，台湾股市停滞不前，经济规模增长约50%，股市表现落后于GDP。

图 5：中国台湾股市指数和名义 GDP

总之，在亚洲，股市无法跑赢GDP的现象比较明显中国石油股票微观分析，包括韩国、日本和中国台湾。在欧美，尤其是主要国家，股市普遍优于GDP，其原因值得进一步探讨。

三、中国股市和GDP

1、中国的历史情况比较复杂

由于大多数经济部门都不在股市中，1990 年代的股市数据并不能代表中国的情况。

2、自 2000 年以来，股市的表现一直低于 GDP

图 6：中国股市指数和名义 GDP

图 7：中国股市和名义 GDP 的年度变化

2013 年台湾经济比 2000 年高出 50%，但股市持平。同样，中国大陆的GDP翻了两番，股市与2000年相比增长幅度很小。造成这种现象的原因是多方面的。有人认为中国股市存在不合理的因素，但实际上这种表现有其合理性。许多基本面因素和一些技术因素导致了这种现象。

3、理论解释

一种理论解释是，当劳动力从 GDP 增长中获得更大份额时，股票市场的表现就逊于 GDP。目前，中国上市公司以内向型为主，90%的利润来自国内，而外向型公司的比例较低，而美国则达到40%。2000年以来，职工工资占GDP的比重越来越大，说明给职工的经济增长红利越来越多，股市增速低于GDP增速在情理之中。（鸟哥注：这个数据是错误的。事实上，员工薪酬的比例越来越小，税收收入的比例明显增加，

四、中国股市的表现是有道理的

尽管股市总体上与宏观经济有很大不同，但股市的行业结构却不尽相同。与美国的结构相比，中国还有很多需要改进的地方，所以现阶段的差异是合理的。

1、上市公司结构：国有企业和民营企业

国有企业：国有企业的管理目标与股东利益不完全一致。国有企业的主要任务不是股价和股东分红中国石油股票微观分析，而是它们对国家的贡献大小。比如近期国内银行股表现不佳，香港保险公司表现不佳，尤其是信托业的担忧。从海外看，信托在短期内利润丰厚，但中长期风险非常大（主要由股东承担）。欧美上市公司很少从事信托行业。

私营/私营企业：①过度竞争。中国拥有世界上最多的汽车、水泥和钢铁制造商。太多的企业可能会造成恶性竞争。例如，中国啤酒行业是世界上利润最低的行业。这种情况对经济有利，使经济更有活力，成本全球最低，从而形成更强的竞争力；但对股东不利，无序竞争导致盈利能力差。②民营家族企业的长期业绩难以判断。3. 公司欺诈、内幕交易。世界上每个国家都有内幕交易、企业欺诈等，但中国竞争更激烈，这种现象更严重。

2、股市政策结构性目标不理想：股市监管政策的出发点并不完全是为了保护股东

例如，从 2009 年至今，SEC 共处罚了 249 起案件，远高于中国的处罚数量。从管理层的角度来看，SEC 的首要目标是保护股东，而不是企业或经济。

3、投资者基础不理想：缺乏长期资金，主要是短期投资者

一是投资者资金用途不同。例如，在巴西，股市的最大投资者不是散户投资者，而是长期机构投资者，主要是养老金等长期机构投资。这是一项短期投资。

二是上市公司不考虑长期投资者的利益。无论是大公司（包括国有企业）还是小公司竞争过度，中国企业都很难确定5-10年的长远规划。因此，从个人的角度来看，很难实现真正的长期投资。中国企业可能在5年后突然转向其他行业，所以短期投资也是投资者的被迫选择。

总体而言，从上市公司的构成来看，从管理层和投资者的角度来看，中国股市缺乏长期规范，有望以震荡为主。大牛市难，GDP难反映。因此，股市目前的表现是有道理的。

五、反映中国经济增长的优质股

1、中国企业（少）

2005 年之前，被低估的国企股票（如银行、能源）。例如，2003年中石油的市值仅为1000亿元左右。国有企业的定价较低，远低于其资产类别。如果这样的股票在07、08卖出，可以获得极高的回报。

专业管理的私营公司股票，具有显着的长期可持续行业/企业优势和为股东创造价值的能力。民营企业中中国石油股票微观分析，确实具有长期竞争优势，可以长期由股东管理的企业可以考虑。这类公司最具代表性的是腾讯、百度、阿里巴巴等互联网公司，它们的市值都很大。除了近年来全球互联网公司股票普遍表现良好的因素外，第一个原因是国家鼓励国内民营企业做大做优。腾讯、百度、阿里巴巴虽然不是国有企业中国石油股票微观分析，但国家不希望这些企业被外资垄断，所以他们受到鼓励。此外，更重要的一点是，虽然公司自称是中国创始人，但股东大会的真正股东主要是海外股东。腾讯第一大股东是一家南非公司，阿里巴巴第一大股东是软银，持股34%，雅虎持股22%，马云不到9%。在国外机构的帮助下，公司的投资策略比较长期，从长远考虑股东的利益。现阶段国内大部分企业都很难达到这个水平。第一大股东是一家南非公司，阿里巴巴第一大股东是软银，持股34%，雅虎持股22%，马云不到9%。在国外机构的帮助下，公司的投资策略比较长期，从长远考虑股东的利益。现阶段国内大部分企业都很难达到这个水平。第一大股东是一家南非公司，阿里巴巴第一大股东是软银，持股34%，雅虎持股22%，马云不到9%。在国外机构的帮助下，公司的投资策略比较长期，从长远考虑股东的利益。现阶段国内大部分企业都很难达到这个水平。

2、海外公司（很多）

直接方法/公司：主要关注消费者需求。此类公司不在中国上市，主要销往中国，市值较高。箱包、食品等这类公司的股票近几年涨了好几倍，利润点主要来自中国，所以市值占比较高。但考虑到其历史增速较大，未来发展可能相对缓慢。

间接方法/公司：石油和天然气相关领域。目前，中国消耗了世界约60%的水泥、世界约50%的钢材、世界约40%的铜、约11%的世界石油年消耗量。因此，现阶段油价是所有大宗商品中表现最好的，没有出现大幅下跌。一方面，有中国作为动力；另一方面，随着宏观经济的发展，消费、汽车、出行等方面的需求将会增加中国石油股票微观分析，中国的石油需求将会增加。如果看好中国宏观经济，石油需求增加的受益者可以进一步思考。天然气的主要优点是更环保。中国存在一些问题 s 能量结构。煤炭过度燃烧对环境的影响很大，而欧美国家出于环保考虑，主要使用天然气。在这个阶段，考虑到环境因素，中国也将开始增加天然气的引入。

六、中国考虑资产证券化市场为时尚早

鉴于中国国债市场和股票市场的不成熟和混乱状态，考虑证券化市场还为时过早。目前，世界上只有美国在资产证券化方面比较成功。大多数欧洲国家、日本和韩国虽然法律体系完善，但尚未能够建立证券化市场。

0800集团一个成功的证券化市场需要满足多种因素：1）需要一个流动性强的国债市场来反映资本成本（包括短期和长期）的真实价格；2) 需要长期资金（养老金或保险）购买流动性 投资组合表现不佳，收益率高于国债；3. 处理破产或纠纷需要一个廉洁而强大的司法制度。